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中金网研报精选:供需主导锂周期见底回升中金

发布时间:2020-01-23

  从主要锂盐产品价格规律看,本轮锂行业周期起始于 2015 年四季度,2016 年、2017 年锂盐价格高位震荡,上行周期持续 2 年多。行业景气逆转的拐点出现在 2018 年,目前持续时间约 2 年,且回调的幅度巨大,主要产品碳酸锂价格已经从高点的超 16 万元/吨下降到不到 5 万元/吨,回调幅度近 70%,已逼近了 2015 年下半年锂盐价格上涨周期启动的价格水平。

  从主要锂盐产品价格规律看,本轮锂行业周期起始于 2015 年四季度,2016 年、2017 年锂盐价格高位震荡,上行周期持续 2 年多。行业景气逆转的拐点出现在 2018 年,目前持续时间约 2 年,且回调的幅度巨大,主要产品碳酸锂价格已经从高点的超 16 万元/吨下降到不到 5 万元/吨,回调幅度近 70%,已逼近了 2015 年下半年锂盐价格上涨周期启动的价格水平。

  在产业链环节,我们发现,本轮锂周期贯穿锂盐产业链主要环节,2018 年开始无论是上游的矿石还是中游的冶炼,到下游的正极材料,价格均出现了持续回调,其中澳大利亚出口到中国的锂辉石矿价格由 2018 年初的约 900美元/吨下降到目前的约 500 美元/吨。

  与其他行业周期波动的规律相同,锂行业周期波动的背后仍然是供需的变化。2015 年以来,随着中国为代表的全球新能源汽车兴起,全球锂盐的需求保持较快增长,根据 Altura Ming 预计 2015~2019 年全球锂需求增加约 10 万吨碳酸锂当量。而供给端,南美盐湖在此期间的新增项目为 Orocobre 位于阿根廷的 2015 年上半年投产盐湖项目,新增碳酸锂供应约 1.2 万吨,其他公司产量基本稳定。2015 年以来,锂资源开发最大的增量来自澳大利亚的锂辉石矿,并于 2017 年开始大量投产,根据我们统计,不考虑提供原矿的 Wodgina 以及 2019 年 10 月投产的泰利森二期扩产,2017 年下半年澳大利亚新增锂辉石项目 5 个,新增产能近 130 万吨,折合碳酸锂当量约 16 万吨,大于 2015 年以来锂盐需求增长。tm6655.com为黄金交易种类增加了新的避险工具同比

  目前上市公司中以锂为主要业务的公司包括天齐锂业和赣锋锂业,其中天齐锂业并表了澳大利亚泰利森锂矿,因此,锂盐毛利率高于赣锋锂业。

  通过单季利润以及毛利率变化分析,我们可以看到,天齐锂业和赣锋锂业业绩同样受行业周期影响,具有一定的波动性。另一方面,由于财务报表对价格反映有一定滞后性,即产品价格领先于盈利体现,为此,尽管 2018 年锂盐价格已开始走弱,但企业利润依然处于较好水平,而 2019 年产品价格下跌充分体现,天齐锂业和赣锋锂业业绩显著恶化。到 2019 年三季度,天齐锂业、赣锋锂业利润水平已回调至与 2015 年锂周期上行的起点接近的水平。

  其他涉足锂业务上市公司锂盐盈利变化和天齐锂业、赣锋锂业类似,其中盐湖股份因盐湖锂成本较低,仍保持一定的盈利。

  随着经济增长,全球二氧化碳排放持续增长,2018 年达到 339 亿吨,全球面临的气温升高的风险增加。为了应对气候变化的影响,2015 年 12 月,近 200 个缔约方在巴黎全球气候大会上通过了《巴黎协定》,并于 2016 年 11 月生效。《巴黎协定》旨在将本世纪全球平均气温上升幅度控制在 2 摄氏度以内,并将全球气温上升控制在前工业化时期水平之上 1.5 摄氏度以内。尽管 2019 年 11 月美国退出了该协定,但全球控制碳排放的决心没有变化,且迫切性不断增加。

  汽车作为全球碳排放的重要源之一,是控制碳排放重点领域,而汽车电动化是有效途径。目前,全球有 10 多个国家或地区提出了燃油车禁售时间表。电动汽车发展态度偏保守的 OPEC(欧佩克)在 2018 年全球原油展望中预计,2040 年全球电动汽车在全球汽车销量市场份额将从 2017 年的 1.3%大幅提高到 2040 年的 25%。全球车企积极布局电动汽车,预计到 2025 年,全球将有超 400 款电动汽车将推向市场。技术路线上,锂电池现阶段在技术可行性和性能提升优势显著,仍是电动汽车的首选。

  在全球汽车电动化大潮推动下,预计全球锂需求旺盛,将从目前的约 25 万吨碳酸锂当量提高到 2025 年的 83 万吨碳酸锂当量,年复合增速约为 18%。

  为了满足电动汽车对锂电池性能要求,锂电池的技术也在不断进化。按照正极材料分,锂电池的正极材料包括磷酸铁锂、三元材料和锂硫电池,其中锂硫电池技术尚不成熟,磷酸铁锂容量较低,而三元材料尽管安全性不如磷酸铁锂,但电池容量有较大提升,是目前重点发展方向。

  在从磷酸铁锂向三元正极转变过程中,正极材料锂的含量将上升,锂的含量将从 4%提高到 7%。且三元材料在处于向高镍化型号演变中,主要提高镍的用量,降低钴的用量,对锂需求变化小。因此,未来高镍化正极材料的使用对锂需求的影响较小。

  但高镍三元正极材料将对锂盐需求结构产生较大影响。目前以碳酸锂为主要原料的低镍的三元正极(NMC111/NMC532)和无镍的磷酸铁锂三元正极占据市场主导,预计市场占有率为 70%,锂盐市场需求的产品形态主要碳酸锂。

  但未来随着技术进步以及产业链相关厂商的积极推动,预计高镍三元正极(包括 NMC622、NMC811)和镍钴铝(NCA)正极的市场份额有望大幅提升,SQM 预计到 2028 年全球高镍的三元材料以及镍钴锂在锂电池正极材料的市场份额有望从目前的 30%提高到 70%。由于高镍正极在烧结时,温度不能过高,用碳酸锂做正极时无法完全分解,因此,高镍正极对锂需求主要产品为氢氧化锂。我们认为,伴随高镍正极材料市场占有率大幅提升,氢氧化锂将取代碳酸锂,成为锂电池需求的主要锂盐产品。根据雅宝测算,2025 氢氧化锂在全球锂产量占比将从目前的 22%提高到 51%。

  锂的下游主要是电池,而在电池中 3C 电池和新能源汽车对应的动力电池是主要领域,且随着电动汽车增长,动力电池份额以及影响力不断增强,是锂电池主要的增长驱动力。根据 SQM,2018 年动力电池在锂需求占比已经从 2015 年的 12%提高到 2018 年的 36%。2019 年受中国新能源汽车滑坡的影响,新能源汽车的增长有所放缓。展望 2020 年,我们认为锂电池主要下游 3C 领域以及新能源汽车均有积极变化,锂需求边际改善可期。

  手机是 3C 最重要的产品,2016 年以来随着智能手机渗透率提升以及换机周期延长,全球智能手机出货量增长低迷,2019 年前三季度出货量仍同比下滑约 3%,但 2019 年第三季度有所复苏。同时 5G 手机开始进入市场导入期,2018 年 12 月,韩国成为全球第一个宣布 5G 手机商用的国家,2019 年 6 月中国发放了 5G 商用牌照,根据 GAS 数据,到 2019 年 7 月,全球共有 35 家运营商在 20 个国家和地区宣布 5G 网络商用。各手机厂商积极推出 5G 手机,其中,红米 K30 更是将 5G 手机的价格打入了 2000 元区间,它的发布意味着 5G 手机正式具备了普及化的能力。我们预计随着 5G 基站布局逐步完善以及 5G 新机型推出,智能手机换机需求将得以激活,2020 年全球智能手机出货量有望恢复增长。

  全球的新能源汽车市场主要在中国、美国和欧洲,其中中国位居第一,份额约 50%。2019 年受中国新能源汽车补贴滑坡的影响,中国新能源汽车需求受到较大影响,新能源汽车全年产量 124 万辆(其中纯电动和插电式混合动力分别为 102 万辆和 22 万辆 ),同比略有下滑。

  政策方面:预计中国 2020 年双积分制的约束将显现,补贴大幅滑坡的可能性降低。根据 2017 年 9 月发布的《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》(简称“双积分制”),2019 年和 2020 年新能源汽车积分比率要求为 10%和 12%,2019 年和 2020 年的新能源积分可以合并考核。2019 年 12 月 3 日,工信部装备工业司发布《新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》(征求意见稿),提出了到 2025 年新能源汽车新车销量占比达到 25%左右,高于此前的 20%目标。工信部部长苗圩在 2020 年的 1 月 11 日举行的中国电动汽车百人会高层论坛表示,为稳定市场预期,保障产业健康持续发展,2020 年的新能源汽车补贴政策将保持相对稳定,不会大幅退坡。

  在德国,由于新能源汽车发展速度不及政府预期,德国计划将原定于 2020 年结束的补助政策延迟至 2025 年,且 2020 年提高补贴标准,其中 4 万欧元以下的电动汽车补助提高 50%,不高于 6.5 万欧元(约合人民币50.2 万元)的车辆提高 25%,此外,还将采取扩建电动汽车充电桩等措施。

  产品方面:特斯拉 Model 3 放量,加快电动车普及。为了推动电动车的普及,特斯拉 2017 年开始重点发展面向普通消费者的电动汽车 Model 3,并于 2017 年 7 月交付了首批产品。此后,经过生产技术改进以及 Model 3 市场认可度提高,Modes 3 产量和交付量持续攀升,2019 年交付量约 30 万辆,成为全球最畅销的电动车车型。2019 年 1 月,中金心水论坛115246,特斯拉在中国新建年产 15 万吨 Model 3 产能,并于当年 10 月开始生产,2020 年 1 月交付首批产品,售价从 35 万元降低到约 30 万元,同时宣布启动中国制造的 Model Y。

  投资建议:2020 年锂产品价格主要取决于固体矿。根据相关资料,目前固体矿的经营成本多在 300~500 美元/吨,而目前中国进口的固体锂矿的价格已低于 500 美元/吨,固体锂矿开采的经济性不断降低。我们预计由于企业减停产,尽管固体锂矿未来价格可能还会下探,但大幅下跌的可能性已经较小,2020 年锂产品价格大概率见底回升。

  风险提示:需求低于预期的风险,供给大幅增加的风险,锂电池被替代的风险,价格大幅波动的风险。